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1.1 量：总适龄人口增长延缓总销量下滑，国产工业啤酒被进口+精酿侵蚀

适龄人口人均销量于1981 年见顶，而后缓慢下滑，但总适龄人口仍在增长，延缓啤酒总销量下滑，行业总销量于2008 年才见顶。本文定义18-64 岁人口为美国啤酒适龄饮用人口（简称“适龄人口”）。美国啤酒市场中，虽适龄人口人均销量于1981 年见顶（1981 年到2023 年适龄人口人均销量累计-27%，CAGR：-0.8%），但总适龄人口仍在增长（1981 年到2023 年适龄人口CAGR：+0.9%），导致整个盘子并未明显缩量，整体行业销量2008 年才见顶（2008-2023 年累计-18%；CAGR：-0.7%），但“进口品牌份额的提升+精酿啤酒渗透率的提升+啤酒替代品增长”侵蚀国内工业啤酒销量，23 年国内工业啤酒销量相较高点累计下滑28%。从美国啤酒行业整体销量增速情况看：

1）1961-1981 年：美国啤酒行业销量增速最快时间段，总销量/国内啤酒销量CAGR分别为+3.6%/+3.5%。对应美国啤酒适龄人口及适龄人均消费量均增长，CAGR 分别为+1.7%/+1.9%；

2）1981-1996 年：美国啤酒行业销量低速增长，增速较前一阶段下滑幅度较大（总销量/国内啤酒销量CAGR 分别下滑至+0.3%/+0.0%），主要系：美国适龄人口人均销量于1981 年见顶后开始下滑，但适龄人口仍持续增长（适龄人口/适龄人均消费量CAGR 分别为+1.0%/-0.7%）；

3）1996-2008 年：美国啤酒行业销量增速较上一阶段有所提升（总销量/国内销量CAGR 分别为+1.0%/+0.3%），但主要增长的是进口销量（进口销量CAGR 为+7.2%，销量占比从1996 年的7%增长6.9pcts，至2008 年的13%），国内销量增速相较前一阶段提升不多。主要系：美国适龄人口增速快于前一阶段，适龄人均销量下滑速度慢于前一阶段（适龄人口/适龄人均消费量CAGR 分别为+1.4%/-0.4%）；

4）2008-2023 年：美国啤酒行业销量增速转负（总销量/国内销量CAGR 分别为-0.7%/-1.3%）。进口销量仍保持增长，但增速有所下滑（进口销量CAGR 为+2.3%，销量占比从2008 年的13%增长7.5pcts 至2023 年的21%）主要系：适龄人口增速下滑&适龄人均销量加速下滑（适龄人口/适龄人均消费量CAGR 分别为+0.4%/-1.1%）。

“进口品牌份额的提升+精酿啤酒渗透率的提升+啤酒替代品增长”侵蚀国内工业啤酒销售量，23 年销量相较高点（1990 年）累计下滑28.1%，对应CAGR-1.0%。考虑到进口&精酿啤酒对国产工业啤酒的侵蚀，我们测算下，国产工业啤酒销量见顶时间点更早在1990 年（总量见顶时间点在2008 年），而后1990-2008 年累计下滑4.0%，对应CAGR-0.2%；2008-2023 年累计下滑25.1%，对应CAGR-1.9%。2023 年较1990 年（高点）累计变动-28.1%，对应CAGR-1.0%。其中，进口啤酒/精酿啤酒占美国啤酒总销量比重在2023 年分别达到21%/10%。

1.2 格局：寡头垄断市场，2000 年后行业基本出清

寡头垄断市场，2000 年后行业基本出清。从行业出清节奏看，美国啤酒行业竞争格局形成周期较长，大致可分为两个大的阶段。第一阶段为：从主流大众品牌向高端全国化品牌/高端淡啤升级，专注于生产主流大众品牌的区域性啤酒厂逐步出清。一二梯队公司吃区域性中小酿酒厂份额。第二阶段为：行业集中度进一步提升，出清方向变成，一梯队公司（前三名）吃二梯队公司份额（四&五名）。到具体看：

1）1940-1960 年，美国中小型区域酿酒厂出清速度较快，但行业格局仍较分散，区域性品牌仍占主导。1941-1950 年/1950-1960 年美国工业酿酒厂数量分别减少507/175 家。虽然这一阶段美国中小型区域酿酒厂出清速度较快，但截止1960 年行业集中度仍较低，CR1/CR3/CR5 分别为9.6%/21.5%/31.9%。区域&价值销量占比1960 年为76.6%。

2）1960-1970 年，龙头份额提升加速，全国型酒厂已占主导，中小型区域性酒厂进一步出清，但前三名份额尚未拉开差距。1960-1970 年美国工业酿酒厂数量减少93 家。这一阶段龙头份额提升幅度相比前一阶段明显提速，且龙二&龙三份额提升较多，前三名份额并未拉开明显差距。截止1970 年，美国啤酒行业前五名的份额分别为17.8%/12.2%/8.5%/5.8%/4.6%，CR3/CR5 分别为38.4%/48.9%。根据《The US Brewing Industry》，截止1968 年，CR10 达到66%+，全国型酒厂已占据主导地位。

3）1970-1980 年，竞争激烈的啤酒大战阶段，龙头份额提升进一步加速（一二梯队均有提升）。由于Miller Lite 单品的成功及Philip Morris 在营销上的投入，龙二Miller 份额提升幅度较大，龙一&龙二尚未拉开差距。1970-1980 年，美国啤酒行业竞争激烈，全国酿酒厂扩大产能和市场份额，推出新品牌、增加广告支出。同时区域小厂持续退出行业（退出前往往伴随降价促销），行业价格竞争激烈，同时外部经济环境对应美国滞胀期，成本较高，行业利润率降至低点。这一阶段，美国工业酿酒厂数量减少42 家，龙头份额提升幅度相较前一阶段进一步提速。由于Miller Lite 单品的成功及Philip Morris 在营销上的投入，龙二Miller 份额提升幅度较大（从1970 年的4.1%提升17pcts 至1980 年的21.1%）。此外，二梯队（行业排名四五名）公司份额之和，从1970 年的10.5%，提升至1980 年的16.3% 。截止1980 年， 美国啤酒行业前五名的份额分别为28.4%/21.1%/8.6%/8.5%/7.8%，CR3/CR5 分别为58.1%/74.4%。

4）1980-1990 年，人均销量于1981 年见顶，啤酒消费降速。龙一百威份额提升加速，龙二&龙三份额小幅提升，龙一与龙二&龙三差距明显。二梯队酿酒厂开始承压。这一阶段，整体行业竞争仍较激烈，但整体盈利能力较前一阶段有所好转。人均饮酒量于1981 年开始见顶下滑，啤酒行业竞争仍较为激烈。这一阶段，美国工业酿酒厂数量减少11 家。龙一百威份额提升加速，从1980 年的28.4%提升17pcts 至1990 年的45.8%。龙二&龙三份额提升幅度较小（合计1990 年相比1980年份额提升3.5pcts）,龙一格局确定，与龙二&龙三拉开明显差距。二梯队（前三名外）酿酒厂开始承压，第四&五名份额之和从1980 年的16.3%下降至1990 年的14.4%（-1.9pcts）。截止1990 年，美国啤酒行业前五名的份额分别为45.8%/23.0%/10.2%/8.6%/5.8%，CR3/CR5 分别为79.0%/93.4%。

5）1990-2000 年，龙一份额持续提升，龙二&龙三份额基本持平，T2 酿酒厂进一步承压&出清，到2000 年，行业基本出清。虽然1990 年行业集中度已较高，但由于1991 年消费税翻倍&经济环境表现较弱&部分T2 酿酒厂尚未出清完毕，1990-2000 年仍有提价压力。这一阶段，美国工业酿酒厂数量减少5 家。

1.3 价：格局稳定后，BPI 紧贴CPI；百威降低货折+推动升级，ASP 跑赢CPI

本段核心解答两个关键问题，问题1：BPI（Beer Price Index）与CPI 与龙头

百威ASP 的比较？问题2：龙头在价格表现中起到什么作用？

1.3.1 问题1：BPI/CPI/百威ASP 比较

核心结论：格局出清前，定价环境压力较大，BPI 跑输CPI（平均看，1953-1998年BPI-CAGR 为CPI-CAGR 的74%左右，部分竞争激烈时期跑输幅度更大，BPICAGR/CPI-CAGR 在50%+左右），龙头百威ASP 跑输BPI（平均看，1953-1998 年ASP-CAGR 为BPI-CAGR 的88%左右，为CPI-CAGR 的65%左右，部分竞争激励阶段跑输幅度更大，ASP 增速为负）。其中仅有吨价快速上升年份，ASP & BPI 能跑赢CPI，但跑输成本涨幅（如：1953-1957 年）。

格局出清后（1999 年之后），BPI 基本紧贴CPI（平均看，1999-2004 年BPI-CAGR为CPI-CAGR 的94%），部分年份跑赢CPI。龙头百威ASP 同时跑赢BPI 和CPI（平均看，1999-2007 & 2010-2024 年，ASP-CAGR 分别为BPI-CAGR/CPI-CAGR 的117%/103%）。

1.3.2 问题2：龙头在价格表现中起到什么作用？

核心结论：啤酒作为寡头垄断市场的代表，定价本质是参与者之间的价格博弈。行业龙头的战略在市场价格表现中起决定性作用。百威在美国市场重视价格&利润&高端品牌形象。在竞争激烈时，不主动发起折扣战，采取竞争性价格折扣策略被动迎合价格战。在竞争环境改善后，引领行业提价（保持涨价幅度贴近CPI&部分年度超过CPI）、降低折扣及高端化。

1.4 利润：提价顺利+成本压力小阶段，毛利率&利润率年提升幅度1pcts+

（一）并购前

1954-1974 年，整体提价较困难，在成本涨幅较大时间段，毛利率承压明显；1963-1972 年广告投放较低，费用端节省明显，叠加毛利率保持平稳，经营利润率有所提升，其余阶段均随毛利率波动，部分毛利率承压明显阶段，经营利润率亦承压明显：由于竞争环境激烈，行业格局仍较为分散，叠加1972&1973 年的价格控制，提价较困难。在成本端上涨幅度较大的阶段，毛利率持续下滑，从1954 年的33.4%下滑至1974 年的15.9%（累计-17.5pcts）。若不考虑价格滞涨期+价格控制阶段的影响，毛利率亦从1954 年的33.4%下滑至1971 年的27.0%（累计-6.4pcts）。1963-1972 年，百威执行Ackoff’s，认为广告无效；叠加行业整体广告水平也较低，费用端节省明显。销售、一般及管理费用率从1963 年的18.5%下滑至1972年的11.0%（累计-7.5pcts）。叠加1963-1972 年毛利率端表现较为平稳，经营利润率受益于费用端的收窄，从1963 年的9.1%提升至1972 年的14.8%（累计+5.7pcts,平均年提升幅度+0.6pcts）。其余阶段均随毛利率波动，部分毛利率承压明显阶段，经营利润率亦承压明显。

（二）并购后

成本端压力较小+价格表现跑赢CPI，毛利率&正常化EBIT-%持续提升（平均年提升幅度均在1pcts+）。2008-2017 年，成本端压力较小，叠加行业定价环境较为宽松，公司通过提价+推动结构升级，ASP 表现持续跑赢CPI。带动毛利率从2008年的49.0%提升至2017 年的62.9%（累计+14.0pcts,平均年提升幅度1.6pcts）,正常化EBIT-%从2008 年的24.2%提升至2017 年的35.2%（累计+11.0pcts，平均年提升幅度1.2pcts）。盈利能力变动并不均匀，主要系费用率前期下降幅度较大，而后升高，提前打满盈利能力提升幅度。2017-2021 年，受量端下滑影响，规模效应有所减弱，毛利率端略降，费用率略增，带动盈利能力有所下滑。2017-2021年毛利率/销售、一般及管理费用率/EBIT-%分别累计变动-1.0%/+1.4%/-2.3%。2021-2024 年，量端大幅下滑，叠加原材料成本上升，毛利率下滑幅度较大，费用率提升，盈利能力下滑明显。2021-2024 年毛利率/销售、一般及管理费用率/EBIT-%分别累计变动-4.5%/+0.4%/-5.1%