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通过对行业进行周期分析

我们认为 当前行业正处周期修复反转期 估值水平具备性价比 。 从运动户外行业全产业链来看上游生产端 、 中游品牌端和下游渠道端都出现了强者恒强 、 强者愈强的趋势 且对外部零售环境 变化 的防御性更强 。 随着可选消费逐渐修复向好 终端消费环境逐渐改善 或 将助力运动 户外 相关产业链的复苏 。 具体来看

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上游生产端 ：基数低且有增量的制造端企业 且具有规模化生产的头部生产商将有新增订单的机会 我们看好体量规模有成长性 且稳健度较高的运动鞋类代工 厂商 如申洲国际 、 华利集团 等 。

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中游品牌端 ：受益于行业集中度不断提高 头部企业优势明显 。 如 具有代表性的是 Nike 、 Adidas 、 安踏 、 李宁等 。 此外由于 当前经济增速放缓 终端消费更注重产品性价比 因此 具备高性价比的本土运动品牌将受益其中 如安踏体育等 。

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下游渠道端 ：经销商与品牌商珠联璧合 。 一方面 部分品牌商发展出封闭的批发体系；另一方面 高景气度的市场孕育出优质的龙头经销渠道商 如滔搏体育 等 。

基于可选消费修复逻辑

我们认为 运动户外行业经过一轮较长时期调整后 各细分赛道龙头股估值具备性价比 或将迎来新的机遇与挑战 。 我们建议配置运动户外赛道的优质核心资产 特别是有底部困境反转的龙头白马股 。 投资主线如下：

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主线一：自上而下 优选市场份额提升及具备估值性价比的细分赛道龙头 。 其中 推荐关注服装制造相关的出口企业的投资机会 。 建议关注：申洲国际及华利集团等 。

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主线二：自下而上 优选业绩确定性较强及股息率较高的白马股 。 其中 建议重点关注有边际改善的服装品牌企业以及分红派息率稳健的龙头企业 。 建议关注：安踏体育等 。

个股推荐： 安踏体育（ 02020.HK 全球化布局的国货品牌“领头羊”

【短期 】 强化渠道效率 提升产品毛利率 。 线上 及线下渠道齐发力 提高渠道营运效率 。 同时 公司将在不同层级市场分层级门店 以实现更好的聚焦终端消费者 。 此外 不断提升门店店效水平 实现门店经营有质量的增长 。

【中长期 】 运动 户外 双管齐下 龙头风采依旧 。 我国运动鞋服行业的高成长势不可当 体量仍有高增长空间 。 安踏品牌的 赢领计划 及渠道 DTC 改革将助力店效的提升 。 FILA 品牌以提升店效为中长期目标 。 我们认为 立足中长期 FILA Kids 及 FILA Fusion 的展店空间更大 而FILA 大货的店效提升可期 。

个股推荐：申洲国际（ 02313.HK 运动户外鞋服制造全球龙头标杆

【短期 】 基本面改善 订单增速表现佳 。 1 从订单看 24 Q 1 服装制造行业订单低基数 整体呈增长趋势 。 申洲国际作为行业龙头 订单水平与行业趋势基本一致 。 我们估计 2024 年公司国内品牌客户及 Adidas 国外客户订单有望提升 Nike 订单稳健增长 。 2 从产能看 公司产能利用率持续向好 。 我们估计 2024 年公司国内外产能利用率均将回归正常年份水平 并有望实现利润的进一步增长 。

【中长期 】 规模一体化优势突出 占客户份额有望持续提升 。 1 公司集织布 、 染整 、 印绣花 、 裁剪与缝制四个完整工序于一体 规模化优势带来高抗风险能力以及更快的业绩增长能力 。 2 订单资源向头部集中 公司占核心国际客户的份额有望保持较高水平 、 占国内品牌客户及新客户的份额有望提升 。