锑：战略小金属，“工业味精”。锑（Antimony，化学符号为Sb），原子序数为51，相对原子质量为121.76，属第五周期氮族，是一种类金属元素。锑呈现银白色金属性状，质脆易断裂、易熔（熔点630.74℃），是电和热的不良导体，有独特的热缩冷涨性。锑在室温条件下不易与氧气发生反应，强热则燃烧形成白色的锑氧化物，能抵抗碱、稀盐酸和浓氢氟酸的腐蚀。基于独特的物理化学特性，锑与其他金属，如铅、锡、铜等制成合金能够显著提高基材强度、硬度、耐腐蚀性，应用于铅蓄电池正极板栅合金、弹药、枪炮管、轴承等；其化合物如三氧化二锑、焦锑酸钠、锑化镓等在阻燃剂、玻璃陶瓷、半导体等领域亦有广泛使用，由于锑金属多以添加剂的形式耗用，故被称为“工业味精”。

自然界中含锑矿物有120 余种，具有工业利用价值的锑矿物仅有10 种，包括辉锑矿、方锑矿、锑华等，其中辉锑矿（Sb2S3）是锑冶炼最主要的矿物原料。此外，锑还常与金、铅锌、钨、锡等金属矿伴生，作为副产品冶炼提取。供应结构来看，中国为锑矿最主要的供给来源，也是全球冶炼产能主要聚集地。据USGS，2023 年中国锑矿产量4 万金属吨，占全球供应48%。

锑作为战略性金属在工业中具有广泛的用途。锑矿石（辉锑矿、方锑矿等）经过采选富集得到锑精矿；锑精矿经冶炼得到锑锭、三氧化二锑（锑白）等初级加工品，进一步加工可生产高纯锑、含锑合金、焦锑酸钠等金属、合金、化合物。锑品广泛用于阻燃、铅蓄电池、阻燃剂、半导体军工等领域。其中铅锑合金主要用于铅酸电池，主要用于汽车启动电源，三氧化二锑主要作为溴系阻燃剂的协效剂使用，最终用于建筑、电子电器设备、纺织等领域；焦锑酸钠作为玻璃澄清剂的主要组分，其所生产的光伏玻璃最终被用于光伏组件。锑化镓（GaSb）、锑化铟（InSb）和高纯锑具有半导体特性，是红外探测器、激光器和高性能电子器件主要材料，常用于制造夜视镜、激光瞄准器、军用服装通信设备等。回收利用方面，当前可经济回收的再生锑有两类，包括锑冶炼加工环节产生的废碎料与报废铅酸蓄电池，后者是再生锑的主力。

锑为稀缺小金属，地壳中的平均丰度仅为千万分之二。据USGS，2023 年全球锑储量达217 万金属吨，近20 年无明显增长。储采比视角看，中国锑静态储采比仅为16 年，2023年因增储而有所提高，但仍远低于全球储采比。横向比较来看，中国四大战略资源——稀土、钨、锡、锑，均为中国优势矿种，锑与锡储采比接近，但未显现出全球与国内的差异性，中国锑资源过度开发及稀缺性特征凸显。

基于稀缺性及重要战略用途，多国将锑金属纳入“关键矿产清单”。2009 年，日本出台《稀有金属保障战略》，将31 个矿种视为关键矿产原材料，并优先考虑锰、钴、镍、钼、钯等10 种矿产；2022 年，美国发布《关键矿产目录》，确定50 种关键矿产；欧盟2023年公布《关键原材料法案》，确定34 种关键矿产。2016 年，中国发布《全国矿产资源规划(2016-2020 年)》，确定24 种战略性矿产。中国、美国、欧盟共同列为关键矿产(战略性矿产)的有锂、钴、镍、铝、锑、钨、稀土、萤石、石墨等9 种。可以看出，在锑金属的稀缺性及战略属性上多国已形成共识。

储量分布：中、俄、玻利维亚三国占据全球锑储量60%。世界锑矿资源主要分布在环太平洋成矿带、地中海成矿带和中亚天山成矿带，具有明显的分带性。其中，环太平洋成矿带经济意义最大，集中了约全球77%的锑储量，主要国家为中国、玻利维亚、美国。中亚成矿带主要国家有俄罗斯、塔吉克斯坦；地中海成矿带主要有土耳其。据USGS，2023 年全球锑资源主要分布于中国、俄罗斯、玻利维亚三国，合计占全球储量60%，其中中国储量达64 万吨，占比30%，是全球主要的锑矿供应来源。然而，经过多年过度开发，中国锑矿资源从规模及占比上均有明显下降。

资源供应：全球矿产资源供应回归历史低位，中国供应占比明显下滑。从总量来看，据USGS，2023 年全球锑矿产量8.3 万吨，目前已回归上世纪70 年代水平，主要减量来自中国。从结构来看：

（1）中国：仍为全球主要供应来源，2023 年产量达4 万吨，以全球30%储量贡献了49%的产量。相较20 年前94%供应占比已出现明显收窄，主要来源于国内总量控制、资源贫化、打击偷盗采以及环保政策趋严。

（2）塔吉克斯坦：自2012 年起塔吉克斯坦贡献主要增量来源，年产量由2012 年0.2万吨增至2023 年2.1 万吨，占全球资源供应量26%。（3）美国：美国锑储量位列全球第九，但出于环保压力、进口相对经济性及战略储备等因素，自2001 年起美国境内不再产出锑矿，主要以进口及再生锑形式满足国内需求。

国内增量：存量资源大量消耗难以扩产，未来锑矿供应增量乏力。据河北省自然资源厅，中国锑矿开发利用程度高，资源消耗量大大型及超大型在产矿山多数已经开采50 年以上，累计查明具有经济价值的锑资源量中63%锑资源已被消耗。在已探明的166 个锑矿中，已开发的锑矿为71 个，当前经济技术条件下难以被开发利用的锑矿有59 个，可规划利用的锑矿只有36 个，其中多数为中小型规模的多金属矿床，矿石成分较为复杂，伴生有白钨矿、方铅矿、金矿，选冶难度、成本较高。近年来国内无新发现具有较大经济价值的矿床，锑资源保有量和质量呈下降趋势。

海外增量：近期以华钰矿业康桥奇锑金矿产能爬坡为主，增量项目有限。未来锑矿增量主要来自华钰矿业在塔吉克斯坦的康桥奇锑金矿项目，FEA 公司的Solonechenskoye 锑矿项目和Perpetua Resources 的斯蒂布奈特金锑矿。

➢ 康桥奇锑金矿：2022 年7 月投产，目前处于爬坡阶段，规划1.6 万吨锑产能，2024年前三季度产近1500 吨，产能爬坡尚需时日；

➢ Solonechenskoye 锑矿：原计划2023 年建成，但由于地缘政治冲突，项目推迟至2027 年投产，项目规划锑产能6000 吨；

➢ 斯蒂布奈特金锑矿：该矿山黄金储量为136 吨，锑储量为6.7 万吨，是美国最大的金、银和锑矿之一，也是美国唯一锑矿，1992 年该矿山停产。2024 年9 月，美国相关部门授权了Perpetua Resources 恢复该矿山开采工作。公司规划建设期三年，预计2028 年建成，达产后产锑3.6 万吨。

资源增长乏力叠加环保压力，国家政策加剧锑产量下滑。锑是一种具有毒性和潜在致癌性的重金属。高浓度的锑可对心脏、肝、肺等多个组织器官造成损伤，因此被世界卫生组织、美国环保局和欧盟列为重点管控污染物。含锑金属或煤矿以及其他工艺应用锑开采时，都能产生含锑的废气、废水和废渣。因此在精炼时要加入纯碱或片碱进行脱砷处理，由此产生的固体浮渣为砷碱渣（其中三氧化二砷俗称“砒霜”），剧毒且易溶于水，处置不当易造成严重环境污染。近年国内环保政策日趋严格，锑行业整体面临较大环保压力，对锑矿开发及及冶炼产能释放形成了较明显制约，部分环保不达标的产能逐步出清，在产产能因增加环境治理环节成本中枢上移；新建、扩建锑开采项目属于限制类，“投资管理部门不予审批、核准或备案，土地管理、环境保护、工商等部门不得办理有关手续”，证照发放限制增量项目释放。

锑矿出口正式进入明确“管制时代”。2024 年8 月15 日，商务部、海关总署发布《关于对锑等物项实施出口管制的公告》，对锑矿及原料、金属锑及制品，锑的氧化物（纯度大于等于99.99%）等物项进行出口管制，“未经许可，不得出口”。2024 年12 月3 日，商务部发布《关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告》，原则上不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口。

中国为主要冶炼产能聚集地，也是锑矿主要进口国。随着国内资源供应收紧，为满足国内冶炼原料需求，2010 年起中国对精矿进口显著增加，主要进口来源为俄罗斯、塔吉克斯坦和澳大利亚。2024 年1-11 月中国进口锑矿累计进口量达5.2 万吨，同比+56%；以其他贵金属矿山税则号进口的俄罗斯精矿，因国际制裁与当地锑矿贫化等原因上半年进口明显受限，4-5 月几乎无精矿流入，直接导致国内原料供应阶段性紧张，亦是国内锑价上涨主要原因之一。下半年起俄罗斯精矿进口顺畅，前期积压库存逐步流入国内，2024年1-11 月山东进口金锑矿11 万吨，同比-3%，11 月单月进口3.1 万吨。此外，由于俄罗斯供给减少，国内冶炼厂寻求泰国（转口贸易为主）、缅甸等矿石原料替代，两地进口精矿占比有明显提高，合计占比由2023 年8%大增至2024 年1-11 月46%，超越塔吉克斯坦、澳大利亚成为主要精矿来源地。

冶炼端：上半年国内环保督察及俄罗斯精矿进口受限，导致国内原料供应经常，锑品冶炼产量同比下滑，下半年有限恢复，但仍不及去年水平。2024 年1-11 月锑锭产量7.1万吨，同比-9%。焦锑酸钠方面，由于下游光伏玻璃减产，向上采购节奏放缓，下半年起焦锑酸钠产量中枢明显下移，1-11 月产量达3.5 万吨。

出口管制落地10 月近乎无锑品外流。中国锑金属资源优势因资源贫化与政策规制边际削弱，但冶炼端优势仍强，据Project Blue，全球70%锑品冶炼来自中国，对外主要以氧化锑形式出口，主要出口地为美国、印度、中国台湾与日韩。2024 年10 月出口管制落地后，锑品出口明显停滞，10 月近乎无锑品外流，导致内外锑价差极端放大，11 月出口有限恢复。此外，近期商务部公告“原则上不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口”。参考锗镓出口情况，我们认为当锑品恢复出口时，部分美国需求方会寻求其他国家转口贸易，出口量中枢仍将有所下移。

二次锑主要来源于铅蓄电池回收，现有技术条件下耗材类锑回收困难。基于“3R”理念（即，减量Reduce、复用Reuse，回收Recycle），在一次资源储量与产量刚性条件下，转向资源再生利用为必由之路。从锑市场的消费结构来看，据我们测算，2023 年全球锑消费中阻燃剂占49%，光伏玻璃占比22%，铅酸电池占比12%，催化剂占比12%，其余则应用于合金领域等。目前回收锑主要包括锑冶炼加工环节产生的废碎料与报废铅酸蓄电池，后者是再生锑的主力。除铅酸电池外，其他锑元素多以化合物形式作为耗材使用，在终端产品中含量低且成分复杂，故难以经济性地回收利用。

铅酸电池中锑主要用于正极板栅合金，锑常作为铅蓄电池回收铅的副产品或以再生铅锑合金的形式被再次应用到铅酸电池生产中。回收工艺来看，首先将废旧蓄电池进行破碎分选，获得含锑的板栅合金，并进一步熔铸得到再生铅锑合金。若要进一步分离出锑金属，目前主流工艺包括熔盐电解法、结晶法、熔析法以及离心偏析法等，产出三氧化二锑或粗锑锭。

铅蓄电池免维护技术普及导致回收锑供应量下滑，近年维持稳定。上世纪70 年代，免维护铅蓄电池技术发展导致铅蓄电池单位用锑量出现显著减少，据《中国锑产业发展与挑战》，铅锑合金含锑量已由传统的5%～7%逐步降低至2%左右甚至更低。“矿山品位”下降导致回收锑产量明显下滑。以美国为例，20 世纪30 年代起，美国汽车工业大发展带动铅蓄电池消费增长，回收锑产量于50-60 年代达到高峰，年产量超过2 万吨，曾一度相当于时全球一次资源供应量60%。随着铅蓄电池用锑量下滑，美国回收产锑供应量自80 年代开始逐年下滑，近期已回落至4000 吨左右量级，仅相当于上世纪20 年代水平。全球再生锑总量自本世纪以来维持相对稳定，近年再生锑年供应量约3.5-4 万吨，占总供应25%左右。我们预计在锑金属稀缺性增强背景下，铅蓄电池减锑进程将继续推进，而增量需求光伏用锑难以回收。综合来看，我们认为锑回收供应量增长幅度相对有限。