公司从2017年开始在铀价低谷期（天然铀价格为20~45美元/磅）对铀矿进行多次收购，2020年左右公司开始实物铀购买计划，以每磅27美元的价格开始购买。2017年以来，公司陆续通过收购Rosatom的U1 Americas、UEX、力拓的Roughrider项目、Sweetwater工厂及怀俄明州的资产，快速成长为北美增长最快的铀公司。截至2024年7月31日，公司在手146.6万磅的实物铀，计划到2025年12月再以平均每磅38美元的成本购买70万磅实物铀。

截至2024年7月31日，公司拥有230百万磅的探明和控制储量以及102.7百万磅的推测储量，公司在美国获得许可的铀产能为8.5百万磅/年，是美国最大的、低成本ISR项目的生产商。

公司目前处于运营准备阶段。2024年8月公司怀俄明州的 Christensen Ranch 项目开始生产，10月公司公告，公司已获批准将Irigaray中央加工厂许可生产能力提高到400万磅/年，公司预计第一批黄饼将在2024年11月或者12月出货。

过去公司通过在市场上低买高卖实物铀赚取利润，通过股权融资提供运营资金。2024财年公司没有出售铀，仅依靠收取加工费的形式获取收入22.4万美元。2022~2024财年，公司累计发行约8905万股，累计融资约4亿美元。

公司保持100%不对冲，可以百分百受益未来铀价上涨。截至2024年7月31日，公司拥有3.315亿美元的现金及流动资产，公司没有负债，同时保持产品100%不对冲，生产的铀矿将以现货市场价格出售，相较于其他的铀矿厂商，杠杆率最高。以cameco为例，由于长期合同的签订，天然铀的现货价格上涨，cameco的平均出货价格上涨幅度会低于现货价格的上涨幅度，例如2028年如果现货价格上涨到140美元/磅，公司出货价格仅为78美元/磅。

公司的管理层深耕矿企多年。公司总裁Amir Adnani同时担任GoldMiningInc. 的创始人兼联席主席，Uranium Royalty Corp的主席，董事会主席Spencer Abraham曾担任美国第十任能源部长，密歇根州美国参议员。

2、UUUU——美国本土矿企，关注产能释放以及长协订单签订

公司是美国领先天然铀生产商，自2017年以来产量占美国铀产量的2/3，2024年年底产能达到110万~140万磅U3O8，2026年产能有望达到200万磅U3O8，远期产能达到500万磅。公司旗下目前已有三座矿山在产(Pinyon Plain、La Sal 和 Pandora)，计划到2024年底实现110万~140万磅U3O8的产能，公司预计2024年总产量为15万~50万磅成品U3O8。此外，公司正在Colorado和Wyoming准备另外两座矿山(Whirlwind 和 Nichols Ranch)，预计在开工决定后的一年内投产,可能最早在2026年将Energy Fuels的铀产量提高到每年超过200万磅U3O8。2024年公司计划推进Roca Honda、Sheep Mountain 和 Bullfrog 项目的许可和开发，可能会在未来几年将公司的铀产量扩大到每年高达500万磅U3O8。

Mark Chalmers是公司总裁兼CEO，曾经担任Paladin Energy的Executive General Manager，在采矿和矿物加工方面拥有丰富的经验，是ISR铀生产领域的专家。

图: UEC在铀价低谷期提前进行收购

公司兼顾现货市场和长协合同。公司与美国主要核电公司签订了三份长期合同，并在截至 2024 年 6 月 30 日的六个月内与三家客户签订了现货销售协议。三季度公司签订了第四份长期公用事业合同。这四份长期公用事业合同要求在 2025 年至 2030 年之间交付铀，在此期间剩余的铀销售量总计为 280 万磅，如果行使所有剩余选择权，则铀的销售量最高可达 425 万磅。2024年上半年公司累计销售40万磅U3O8，其中20万磅通过长协出售，剩余20万磅在现货市场出售。

截至 2024 年 6 月 30 日，公司在北美的转化设施中拥有约 28.5万磅的成品铀库存。此外，公司在工厂或附近矿场的库存中还含有约 653,000 磅的额外U3O8。

3、LEU——美国本土LEU、HALEU核心供应商，受益美国重启铀浓缩

CentrusEnergy（LEU）是美国仅有的两家被授权生产商业LEU的公司之一，同时是唯一一家能够向美国政府提供LEU，以满足国家安全需求的公司。Centrus是一家专注于核燃料供应和相关技术服务的公司，在低浓缩铀（LEU）和高等级低浓缩铀（HALEU）生产方面具有领先地位。公司通过两个主要业务部门运营：LEU部门负责核燃料的分销和生产，为商业客户和美国政府供应 LEU 核燃料；CTS部门提供铀浓缩和技术服务，支持国家安全任务以及未来的核能发展，特别是在下一代小型模块化反应堆（SMR）和微型反应堆市场。公司管理层在核燃料行业拥有丰富的经验，公司总裁兼首席执行官Amir Vexler曾担任OranoUSA 总裁兼首席执行官，负责 Orano在美国的核燃料销售、退役服务、废核燃料管理和医用同位素以及为联邦政府提供工程和技术服务。

2022年CentrusEnergy与美国能源部签订HALEU合同，2023年11月公司向美国能源部交付第一阶段要求的HALEU，产能为20kg/年；之后过渡到第二阶段，目标每年生产900kg HALEU，由成本分摊模式转变为成本加成激励费用模式。后续美国能源部可以选择将合同延长最多9年，每次延长3年。

1985~2013年美国逐步丧失核燃料领域的领先地位，主要依赖进口和技术外包，在关闭铀浓缩设施之后Centrus的商业模式主要是依靠采购Tenex的浓缩铀，然后出售给美国国内的核电站。从曼哈顿计划初期到 20 世纪 80 年代中期，美国一直是核浓缩领域的世界领先者，然而，到20世纪80年代中期，随着全球核能市场的竞争加剧，其他国家，如俄罗斯、法国和英国，逐渐增强了铀浓缩能力，这使得美国的核燃料产业逐渐失去市场份额。此外，随着冷战结束和全球核能需求放缓，美国在核燃料领域的投入减少，直到2013 年美国关闭了其最后一个浓缩设施。美国不得不依赖其他国家的浓缩铀供应，尤其是从俄罗斯和欧洲进口，以满足国内核电站的需求，美国的核燃料产业进入了一个新的阶段，依赖进口和技术外包。Centrus在关闭了浓缩设施后，其大部分收入来自于从美国以外的浓缩厂购买低浓缩铀，然后运输并出售给美国国内的核电站，主要来自于Tenex（俄罗斯国家原子能公司子公司）以及Orano（法国）。

公司是美国政府重启铀浓缩，实施俄罗斯浓缩铀禁令的核心受益标的。Centrus作为美国国内唯一具备生产HALEU能力的公司，预计将在未来的核燃料供应中发挥关键作用，政府的资金支持和相关法律将推动Centrus填补全球铀浓缩供应缺口，同时应对俄罗斯铀浓缩供应中断带来的挑战。2023年美国公用事业公司采购的浓缩铀27%来自于俄罗斯，约410万分离功单位的浓缩铀，如果俄罗斯的铀供应完全被切断，全球将面临1300万SWU/年的浓缩铀产能缺口。

公司市场空间广阔，短期面对美国本土反应堆的LEU市场规模为24亿美元/年；中短期面对新一代反应堆技术（例如SMR）的市场空间预计到2030年为22亿美元/年，到2035年为62亿美元/年；中长期面对全球核电市场需求市场规模为19亿美元/年；远期涉及美国国家安全市场规模为31~48亿美元。

4、KAP——全球铀矿龙头，受益铀景气上行

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哈萨克斯坦国家原子能工业公司（Kazatomprom，KAP，下同）是全球最大天然铀生产商和销售商，截至2023年，公司董事会主席为ArmanArgingazin， 其中公司管理层细分为四部分，管理结构完善。该公司 2023 年铀产量约占全球主要铀供应总量的 20%。KAP控股了哈萨克斯坦境内共14个在产项目，其中Kazatomprom-SaUran与RU-6为KAP独资，其余为与外国原子能机构合资。公司2023全年所有设施总产能约2.8万吨铀，总产出近2.2万吨，截至2023年12月31日集团可归属探明和可能矿石储量共300.9千吨铀金属当量（UME），已测量和指示矿产资源总计508.9 千吨 UME。

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公司2024年6月财报中披露了因地面设施建设导致的预期产能调整。JV KATCO LLP的地下资源使用协议修改于2024年4月获批，产能从原产能计划3400吨铀降至2500吨；尚未获批协议中，JV Budenovskoye LLP2024至2026年铀产能预期将分别从2500吨铀、4000吨铀和6000吨铀下调至500吨铀、1300吨铀、3750吨铀，Appak LLP年产能从1000吨铀下调至800吨铀。2024年总产能总计可能下调至2.56万吨铀左右水平。公司2023年报中因硫酸供应不确定及基础设施建设延误，将2024年总产量定在2.1至2.25万吨或80%总产能水平。2024年上半年实际总产量10857吨铀。

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2023年，KAP直接或通过子公司TradeHouseKazakAtomAG（即THK）向9个国家共23位客户销售了铀产品，其中两客户与两国家为新增；该数值较2022年的11个国家24位客户略有降低。近两年KAP整体销售重心面向亚洲客户，美洲占比逐年缩减，欧洲占比则有所增加。

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2023年KAP总营业成本约8616亿哈萨克斯坦坚戈（KZT，后同），单位销货成本从2022年的18.78美元/磅上涨至26.83美元/磅，同比增42.8%。2023年主要成本中原材料达3648亿KZT，占比超过50%；其次为折旧和摊销，占比约13.8%。

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KAP2023财年全年营收超过1.43万亿KZT，单位营收达66.94美元/磅，连续两年单位营收同比增长超30%；净利润5803亿KZT，单位净利润27.08美元/磅，同比增长24%；每股收益1616KZT，同比增长20%。营收主要来源为天然铀销售，业务占比82%。

KAP2023年C1现金成本同比增长近30%至13.27美元/磅，2024年上半年达16.8美元/磅；全维持现金成本2023年同比增长32%至21.37美元/磅，2024年上半年达28.06美元/磅；单位销货成本2023年同比大幅增长42.8%，至26.83美元/磅，三数值较铀市场价格均处于健康区间，企业现金成本预期良好。

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据KAP2023年报披露，公司去年的成本增长主要源于铀和硫酸的现货价格上涨和销售量的增加；以及加工服务费，主要原因是交予Ulba-FALLP的U3O8加工量增加。另外，自2023年1月起矿产开采税（MET）计算方法改变导致税费支出增长。

5、Cameco——加拿大铀矿龙头，受益铀景气上行

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Cameco（前加拿大采矿与能源公司）是一家核燃料产品和服务供应商，其管理层由7人组成，其中首席执行官TimGitzel行业经历丰富，并同时担任世界核能协会董事会成员。公司业务范围覆盖核燃料循环的各个环节，包括铀矿采集、设备制造与技术提供、对相关技术的投资等。Cameco运营了加拿大境内多个大型核燃料设施，包括世界上最大的高品位铀矿McArthurRiver及全球最大的铀冶炼厂KeyLake。

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公司在2023年财务指标表现亮眼，总营收超25亿加币，同比增长近306%；净利润达3.6亿加币；稀释后每股收益达0.83加币/股。2023年11月7日，Cameco宣布与Brookfield资产管理公司合作完成了对Westinghouse的收购，Cameco共持有49%股权。Westinghouse是一家核反应堆技术的原始设备制造商（OEM），是全球约50%核反应堆的原始设备制造商或技术提供商，收购完成时的企业总价值为79亿美元。

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Cameco财报中披露了其天然铀业务（主要是McArthurRiver，KeyLake及CigarLake三处设施）的现金成本和生产成本（现金+非现金）。2023年，Cameco天然铀现金成本同比增长近25%至24.12加币/磅，生产成本增长2%左右至35.72加币/磅；值得注意的是，2024年上半年，现金成本与生产成本分别大幅下降至18.1加币/磅和27.52加币/磅，生产相关成本与现金成本预期良好。

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经计算，Cameco单位销货成本在2023年处于23.58美元/磅 ；2023年销货成本同比上涨幅度不到3%，公司整体成本控制平稳。

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Cameco主要铀浓缩产品为U3O8及UF6。2023年，Cameco生产的近58%的U3O8和50%的UF6销往美国，其中前五大客户各占两产品类型62%与64%的销售额。

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Cameco运营了加拿大境内多个大型核燃料设施，包括世界上最大的高品位铀矿McArthurRiver及全球最大的铀冶炼厂KeyLake。两设施自2022年起逐渐进入产能恢复期，2023年Cameco运营中的所有设施总产能达到约1740万磅浓缩物U3O8，2024年计划产能2240万磅。另RabbitLake设施处在养护状态，满足未来重新开启条件。

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Cameco主营业务为天然铀和核燃料服务。自2021年以来，Cameco天然铀业务营收恢复正增长，至2023年天然铀营收达21.52亿加币，营收占比达83%。

（完）