u 资源稀缺，被多国列为战略性矿产。钨在自然界中含量较少且分布稀散，在地壳中的含量为0.001%。已发现的钨矿物和含钨矿物有20

余种，其中工业价值最大的是黑钨矿和白钨矿，其中黑钨矿约占全球钨矿资源总量的30%，白钨矿约占70%。主要的钨矿床类型有矽卡

岩型、石英脉型和斑岩型。由于钨的稀缺性、优良特性和不可替代性，日本、欧盟、美国、中国等相继把钨列入战略性矿产目录。

• 2009年日本在《稀有金属保障战略》中将钨列为31种战略矿产之一；

• 2010年欧盟在《欧盟关键矿产原材料》报告中将钨列入了14种供应紧缺的矿产原料名单中，2023年欧盟发布《关键原材料法案》，将

钨同时列为关键原材料和战略性原材料；

• 美国在1939年推出《战略和关键物资储备法》，规定对重点矿产只进行勘探而不进行开采，2018年美国将钨列入35种关键矿产清单。

• 中国在全国矿产资源规划（2016—2020年）中将钨列入战略性矿产目录。

u 钨呈银白色，是熔点最高的金属，熔点高达3400℃，居所有金属之首，沸点5555℃，比重(单晶钨)19.3，并具有硬度高、高温强度良

好和导电、传热性能良好的特点，常温下化学性质稳定，耐腐蚀，不与盐酸或硫酸发生反应。全球钨矿资源主要环绕太平洋分布，以

及集中在阿尔卑斯-喜马拉雅山脉。全球已发现的钨矿物和含钨矿物有20余种，中国主要有黑钨、白钨和混合钨，黑钨多产于高温热液

石英脉中，主要成分多为钨铁矿和钨锰矿，有单斜晶系和斜方柱晶系两种，白钨主要产于接触交代矿床、高温热液脉和云英岩中，主

要成分为钨酸钙，属四方晶系，江西以黑钨为主，湖南以白钨为主。

u 全球钨资源储量增长，产量相对平稳。近年来，由于钨的战略意义，全球钨矿勘探持续投入，全球钨资源储量震荡向上，像中国相继

发现大湖塘，朱溪等特大型钨矿。2024年，全球钨资源储量达到460万吨；按照2024年产8.1万吨的消耗速度静态计算，全球钨矿储量

可满足57年的需求。

u 主要资源国与主要消费国不同。中国钨矿资源主要分布于中国南岭成矿带和东南沿海成矿带，分布极不均衡，东部和南部相对较多，

主要矿床类型为石英脉型、云英岩型、矽卡岩型等。国外钨矿资源主要分布在越南、俄罗斯、朝鲜、西班牙、玻利维亚等国。全球钨

矿资源分布不均匀，中国资源最为丰富，占到全球储量的52%，前些年中国的储量占比一度超过60%；澳大利亚、俄罗斯、越南分别占

到储量的12%、9%、3%。钨作为工业的牙齿，与重工业行业发展密切相关，目前主要消费国为中国，其他还包括欧洲、美国、日本。

u 国家为了保护钨资源，相继出台了控制钨精矿开采、出口等一系列政策。①收紧采矿许可证的发放方面：1999年起收紧采矿许可证的

发放。②开采总量方面：自2002年以来，开始对钨实行开采总量控制指标，每年限定生产量。③减少钨品出口配额方面：出口配额由

1998年的3万多吨降到2005年的1.6万吨；2014年钨出口配额配额总量为1.9万吨；2014年12月底，我国商务部取消了2015年钨出口配额

限制。④关税方面：国家进一步调低钨的出口退税率提高了其出口成本。继2005年5月1日国家将钨的出口退税率从13%调低至8%以后，

2006年1月1日又进一步将退税率下调至5%。出口退税率的下调导致钨品出口成本上升，刺激了出口价格的攀升。当前仅钨丝出口享受

13%出口退税，其余钨品无出口退税；钨矿资源税按6.5%税率从价计征。

u 我国的钨资源丰富，钨储量及矿山钨产量世界第一。2006年全球钨矿生产达到峰值9.1万吨，其中中国产7.9万吨，占比87%。此后总量

控制政策逐步落实，中国钨矿产量中枢下移。近十年全球钨矿产量较为稳定，在8万吨附近波动，2024年中国钨矿产量为6.7万吨，占

全球钨矿产量83%。其他主要生产国还包括越南、俄罗斯、玻利维亚、卢旺达等。2024年全球钨矿储采比57年，中国钨矿储采比36年。

u 中国钨矿资源供给相对集中。我国钨矿资源分布较为集中，自然资源部《中国矿产资源报告2024》 显示， 2023年底以三氧化钨当量计，

中国钨矿储量为285.11万吨，同比下降4.8%。其中江西、湖南储量占比分别约为60%、20%。从钨精矿产能情况来看，百川盈孚显示目

前国内76家钨精矿企业合计有效产能为17.8万吨，其中，前四家中钨高新、江钨集团、洛阳豫鹭、洛阳钼业四家产能合计达到7.5万吨，

对应CR4达到42.1%。

u 中国钨资源开采存在配额约束。2002年我国正式开始对钨开采总量进行控制，但存在着超产的问题，钨作为其他矿产的副产物也未完

全受到限制。2018年自然资源部印发《关于进一步规范稀土矿钨矿矿业权审批管理的通知》，明确申请新设钨矿采矿权，应符合国家

产业政策和开采总量控制要求。《中国钨工业发展规划（2021-2025年）》指出，十四五期间严格按照开采总量控制约束性指标，合理

有序开发钨资源，到2025年，钨矿开采总量控制指标限定在13万吨（65%WO3）以内。

u 2024年我国钨矿开采指标为114000吨，同比增速2.7%。根据百川统计，2024年我国钨精矿产量8.9万吨，为开采总量的78%。自然资源

部每年均会下达稀土矿钨矿开采总量控制指标的通知。钨矿的主采及综合利用指标逐步提升，但是增量较小，同时近年来钨精矿产量

较为稳定。2025年第一批指标已下达5.8万吨，同比24年一批下降6.5%，供给存收缩预期。

u 钨钼云商、百川盈孚、USGS数据口径或存在差异，导致实际产量相差较大。综合考虑下，钨钼云商的数据或许更具备可信性。

• 钨钼云商：2024年我国钨精矿生产总量约11.28万吨（折三氧化钨65%），同比去年下降1.8%，接近指标11.4万吨。其中江西地区生产

量约3.88万吨，占比34%；湖南地区生产量3.13万吨，占比28%；河南地区生产量1.98万吨，占比17%，三大主产地区总产量全国占比仍

近80%。

• 百川盈孚：2024年我国钨精矿生产总量约8.85万吨（折三氧化钨65%），同比去年下降7.8%，占指标11.4万吨比为78%。推测百川为样

本数据，导致结果较低。

• USGS：2024年我国钨矿产量6.7万吨（推测为金属量），折三氧化钨65%的标准钨精矿将对应13.0万吨，占指标11.4万吨比为114%。

2023年开始钨矿开采总量控制指标不再区分主采指标和综合利用指标。对采矿许可证登记开采主矿种为其他矿种、共伴生钨矿的矿山，

查明钨资源量为大中型的，继续下达开采总量控制指标，并在分配上予以倾斜。对共伴生钨资源量为小型的，不再下达开采总量控制指标，由矿山企业向所在地省级自然资源主管部门报备钨精矿产量。

2014-2024年钨生产配额（按省份）一览

钨矿储量及产量集中在中国等国家。全球钨矿床主要分布在环太平洋成矿带和阿尔卑斯-喜马拉雅成矿带两大成矿带上。环太平洋成矿带分布的特大型著名钨矿床有中国江西朱溪、江西大湖塘、湖南柿竹园钨矿、加拿大的Sisson、Northen Dancer钨矿、越南Nui Phao钨矿，环太平洋成矿带的钨矿总量占世界钨矿总量的1/2以上。阿尔卑斯-喜马拉雅成矿带分布有哈萨克斯坦Verkhne-Kayrakty，英国Hemerdon，奥地利Mittersill，西班牙Barrecuopardo等大型-超大型钨矿。

u 国内增量预期：26&27年逐步释放，全部释放后预计贡献增量2.5万标吨钨精矿，折金属量约1.3万吨。

• 大湖塘钨矿：位于江西省九江市武宁县，矿权面积10.95km²，由南区钨矿（狮尾洞矿床）和北区钨矿组成，是世界上第二大的钨矿， WO3储量为110.47万吨，

平均品位为0.185%，含钨的品位较低，该项目由厦门钨业（拟向福建省稀有稀土（集团）有限公司购买江西巨通32.36%股权，尚未过户）与九江市人民政府、江西钨业控股集团共同开发，其中矿区投资50亿元，产业链投资50亿元，2025年大湖塘钨矿暨钨产业园项目启动，包括年采选钨矿原矿660万吨、年产2万吨APT冶炼厂项目。

• 柿竹园钨矿：2024年1月公告注入中钨高新，该矿山年产钨精矿超7000吨，目前1万t/d（330万t/a）技改项目已获批准，投产后矿石采选规模由220万吨扩至350万吨。技改项目预计2027年底前完成，项目完成后公司钨精矿年产量预计上升至1万标吨，钼、铋、萤石等伴生金属产量相应增加。预计技改期间不会对公司业绩造成影响，实现平稳过渡。

• 油麻坡钨钼矿：位于广西博白县，是南天山带北部壮阔山地区的大型钨钼矿床，厦门钨业在建项目，预计在2026年建设完成，达产后将实现年采选钨矿石66万吨（2000t/d），预计平均年产钨精矿3200标吨。

• 陕西东阳钨矿（属于陕西城安矿业发展有限公司）：30万吨/年采选项目2022年底开始实现连续稳定试生产，储量5.26万吨，品位1.2%；

• 陕西棋盘沟钨矿（陕西环保集团鼎丰矿业）：30万吨/年采选项目2023年1月获得采矿许可证，目前处于建设阶段，储量3.2万吨，品位1.18%；

• 江西小东坑钨矿（江钨集团）：30万吨/年项目于2022年8月开始建设，建成后年产黑钨精矿1617吨，白钨精矿102吨、铜精矿570吨、锡精矿90吨、铋精矿45吨。

u 海外增量预期：25年巴库塔预计贡献4600标吨增量，26&27及之后海外矿山合计贡献增量将达2万标吨，折钨金属约1万吨。但由于持

续面临资金和成本方面的约束，海外钨矿项目建设进展远不如预期。

• 哈萨克斯坦巴库塔钨矿（Boguty）：位于哈萨克斯坦Almaty地区，于1940年发现，是在建的世界最大单体钨矿项目之一。该矿探明矿石储量为1.26亿吨，三

氧化钨储量为28.5万吨，平均品位0.23%。项目被列为中哈55个产能合作重点项目之一，由江西铜业股份有限公司（60%股权）、香港恒兆国际有限公司（25%

股权）、中国铁建国际投资有限公司、中国土木工程集团公司共同出资开发，在哈项目公司为杰特苏钨业有限责任公司。佳鑫国际资源投资有限公司拥有巴

库塔钨矿矿权，江铜集团为其控股股东。项目由江铜集团主导选矿核心工艺，中国铁建国际承担矿山基建，中国恩菲提供工程设计，旨在形成全产业链协同

输出；通过香港恒兆国际引入新加坡淡马锡等国际资本，在保障中资控股权基础上实现风险分散；通过与哈萨克斯坦国立矿冶大学共建技术转化中心，将江

铜“低品位白钨矿浮选技术”本土化适配，项目回收率或将突破87.7%。根据公开资料，项目总投资将达4.5亿美元，占地894.9公顷，于2020年11月开工建设，

矿石采选设计规模为15000吨/天。该项目已于2024年11月投产，2025年进入产能爬坡期，预计钨精矿产量将达到4600标吨，全面达产后年产钨精矿标吨1万

吨。该矿产品不受中国钨精矿生产配额限制，可直供欧美市场，规避欧盟33%反倾销税。

• 海豚钨矿：位于澳大利亚，项目设计生产规模为露天开采矿石40万吨/年，转地下开采后为30万吨/年。目前该矿钨矿石储量为443万吨，三氧化钨品位为

0.92%。KIS有海豚钨矿完全所有权，目前年产量为800吨+钨精矿，由于该项目生产成本偏高（不含勘探费用及掘进费用的直接生产成本为8.2万元/吨），叠

加工伤问题常发（最近一年发生工伤十余次），短期内仍将处于关键转型期。粗略测算达产后年产量为4000-5000标吨钨精矿。

• 韩国桑东钨矿（Sangdong）：位于韩国首尔，2015年被Almonty收购，2022年Almonty计划投资1亿美元重启矿山，已得到德国复兴信贷银行的贷款支持，三氧化钨资源储量5.1万吨，品位0.45%。桑东钨矿计划在2025年第二季度内完成第一期建设，即大约在2025年年中开始生产钨精矿，初始产能预计为2300吨/年；

2025年底完成第二期财务筹备工作，并在2026年完成第二期建设，将产量提高至4600吨。随后，2026年到2027年初开始产出钼精矿。Almonty现为美国企业，除了运营Sangdong钨矿，该公司的钨矿项目还有葡萄牙的Panasqueira（正在运作中）、西班牙的Valtreixal（在建）和Los Santos（维护中）三个项目。到2027年，该公司的钨精矿产量将达到5800金属吨。

• 德雷德克兰德钨矿（Hemerdon）：位于英国，是中国境外十大钨矿项目之一，该项目探明和推测矿石储量超过1亿吨，三氧化钨品位为0.14%，锡品位为0.03%，三氧化钨储量为22.2万吨。2019年11月，Tungsten West以280万英镑现金收购了德雷克兰德钨矿，2021年进行可行性研究与进一步融资计划。目前，该项目处于重建和工厂升级状态，预计2026年重新开工。2024年1月，项目已经获得当地环境局的采矿预批许可证（MPF）。

• Sisson钨钼矿：位于加拿大New Brunswick，将包括一家冶炼企业。项目周边现有的基础设施完备，建成后将为加拿大乃至北美地区提供可靠的长期钨供应。

项目矿石储量为3.344亿吨，三氧化钨储量为22.2万吨、钼储量为7万吨，三氧化钨平均品位0.066%、钼平均品位0.021%。相较于其他海外矿山项目，该项目具有储量大的特点。该项目由总部位于温哥华的Northcliff Resources Ltd.开发。Northcliff公司控股股东为Todd Corporation（持股81.4%）。该项目设计APT年产能为5700吨。2025年5月，美国国防部通过国防生产法案（Defense Production Act）资助Northcliff约1500万美元（约1.08亿元），并明确要求2027年前实现北美APT自主供应。

u 钨矿生产成本呈现上涨趋势。近年来，随着资源品位的下降、人工成本的增加以及环保要求的提高，钨矿生产成本呈现上涨趋势。我国钨矿已开采一百年及以上的钨矿山达12家，全国钨矿山处理原矿平均品位已由2004年的0.42%下降至2024年的0.28%。赣州钨业协会分析认为，在当前的品位状态下，生产1标吨的钨精矿需开采原矿345吨。按原矿开采平均成本120元/吨，选矿平均成本100元/吨计算，生产1标吨的钨精矿成本为(120+100)×345吨=7.6万元/吨。另外税费方面，6.5%的资源税及13%的增值税（钨矿山进项抵扣税非常少，每吨钨精矿增值税的实际纳税率在10%以上），按售价8.2万元/吨计，则每销售一吨需纳税约1.3万元，对应钨精矿的含税平均成本大致为8.9万元。未来若低品位的白钨矿消耗占比进一步提升，生产成本中枢存在继续上升的可能。

u 企业间生产成本差异大。因为资源禀赋差异，不同钨矿间生产成本差异巨大，品位、规模以及伴生矿情况等均有影响。以伴生矿为例，多数钨矿山除了主产钨之外，还有一些附产品，如钼、铜、锡、铅锌等金属，这些附产品成为矿山盈利的重要组成。Almonty数据显示，中国国有大型企业的钨矿生产成本在205-245美元/MTU水平上，处于全球钨矿生产成本曲线的右端。

u 再生钨已成为行业重要的原料来源，新废钨+旧废钨占比合计约34%。再生钨资源主要包括硬料（各类废旧硬质合金、钨合金、纯钨零部件、边角料等）、软料（各类磨削料、粉末冶金生产过程废料）和含钨催化剂废料等。对于再生钨的利用可有效缓解矿产资源消耗，根据国际钨业协会（ITIA）测算，近年来全球再生钨资源回收利用率（再生利用量占消费量的比例）逐步提升至30-35%，欧美等发达国家再生钨利用率超过40%，部分优秀企业如瑞典山特维克回收了其销售的80%以上硬质合金，再生钨资源回收利用率已达50%，未来目标是超过90%。根据江西省钨与稀土研究院统计，目前全球钨的供给由两部分组成，一是原生钨精矿供应，占比76%，其中66%成为最终的钨产品，10%为生产过程中的废料重新生产，剩余24%为钨的二次资源利用，如废旧的硬质合金、钨材、合金钢、钨触点材料及催化剂等。

u 再生钨利用成本优势突出，周期更短。《中国再生钨资源回收利用现状及建议》中指出，生产1吨原生碳化钨（WC），需要消耗2吨钨精矿（65%WO3），生产周期1个月以上，制造成本约19万元。而生产1吨电溶碳化钨粉或锌熔合金粉，消耗1.1-1.2吨废旧硬质合金，生产周期为7-20天，制造成本1.0-1.5万元。

u 我国再生钨资源利用与国际先进水平仍有差距。根据安泰科数据，2024年我国再生钨资源利用量约为1.1万吨，再生钨资源回收利用率15.5%，远低于全球平均水平。中国钨工业发展规划（2021—2025年）提出到2025年二次钨资源再生利用率提高到30%以上的发展目标。此外，目前再生钨应用领域主要在产品性能要求相对较低的矿用合金等，部分用于生产棒材及刀片的产品质量相对原生钨制品存在稳定性和切削性能差距，再生工艺存在优化空间。

u 硬质合金中含有10%～20%的钴做粘结剂，所以钨废料的价格与钴价挂钩。硬质合金是最常见、最主要的一种钨的合金形式，它是钨和碳、钴，因而它也常被称为钨钴合金。工业领域应用最广泛的刀具基本都是硬质合金刀具，所以硬质合金这种钨合金也被称为是“工业牙齿”。

u 具备完整的钨产业链，后端产能快速增长。我国是全球唯一拥有完备钨产业链的国家，在采、选、冶领域形成了具有国际竞争力的比较优势，产业结构持续优化。但初级加工利润空间微薄。根据百川盈孚数据，2024年我国钨精矿、仲钨酸铵、碳化钨、钨深加工有效产能分别为17.65万吨、20.0万吨、9.05万吨、5250吨。我国APT产能过剩，存在倒挂压力。我国仲钨酸铵产能主要分布在江西、湖南、河南等省份，产业集中度相对较低。2024年产量为10.07万吨，同比减少3.2%%，开工率为50.4%。近年来，APT行业盈利低迷，百川盈孚数据显示，2022-2024年行业毛利水平分布为0.16、0.10、0.13万元/吨，加工企业微利运行。生产1吨APT大约需要1.45吨钨精矿。

u 我国是钨精矿进口大国，出口结构向高附加值转移。我国钨品出口包括钨精矿；初中级冶炼产品，如钨酸盐、三氧化钨、未列名钨的氧化物及氢氧化物、钨粉、碳化钨和钨铁等；加工产品，如钨丝、钨材和未烧结混合料等。作为钨产业优势国，我国也一直是全球重要的钨贸易国。上世纪90年代前，我国主要出口附加值极低的钨精矿，1985年我国钨精矿出口量达10963吨，2024年出口量仅为49吨。

随着国内产业升级，我国钨品出口产品逐步向钨冶炼产品，再向加工产品转移。从中国钨业协会的统计数据来看，我国原料级钨品的出口数量从2017年的26,452吨降至2024年的15,572吨，呈现下降的趋势；与此同时，硬质合金产品出口金额从2017年的32.93亿元增至2024年的47.95亿元。我国是钨精矿进口大国，2024年进口量12414吨。分国别来看，最重要的进口来源为朝鲜，进口量占比接近30%，其后分别为缅甸、俄罗斯、卢旺达等国。近年来我国钨精矿进口量波动明显，2019、2020年，在低迷的价格以及新冠疫情影响下，进口量在3000吨左右，2021年随着市场逐步恢复，进口量也呈现增长态势，2021-2023年进口量在6000吨附近，2025年激增到超12000吨。

u 上半年钨做为战略资源重要性提升，矿山供应持续趋于紧张，市场整体现货库存较少，未来或将支撑价格继续提升。其中钨精矿和APT工厂总库存均处于近五年低位。